报告摘要

　　●公司通过增发重组，明确定位于商业地产开发，新增了400多万平方米的商业地产土地储备，成为国内上市公司中商业地产储备最多的企业。

　　●公司经营管理出色，同时商业地产成本相对较低，预计从2010年起，公司商业地产进入厚积薄发阶段。

　　●公允价值模式计量有利于公司业绩释放，REITs相关政策出台有望成为公司股价上行的催化剂。

　　●预计公司2009、2010、2011年每股收益分别为0.44、1.20、1.32元，当前每股重估净资产为19.4元，给予“买入-A”的投资评级。

　　重组转型商业地产

　　世茂股份(600823)重组后明确定位于商业地产开发。2009年5月13日，公司完成了向世茂BVI（商业）、北京世茂、世茂企业发行股份购买资产的股权登记相关事宜。增发完成后，世茂房地产(0813.HK)间接持有公司股份的比例将为约64.24%。此次增发，世茂股份共获得10个在建或拟建的商业地产项目以及一个运营中的项目，使公司新增了400多万平方米的商业地产土地储备，从而成为国内上市公司中商业地产储备最多的企业。

　　今年公司还将进行定向增发。这次非公开发行股票发行价格不低于公司第五届董事会第六次会议决议公告前20个交易日公司股票交易均价的90%，即13.81元/股；非公开发行在扣除发行费用后将不超过20亿元，发行数量不超过15,000万股。本次发行募集资金将用于青岛世奥大厦项目、江苏常熟世茂世纪中心项目、苏州世茂运河城商业项目、北京世茂国际中心项目等四个项目及补充流动资金。本次定向增发融资将进一步增强公司资本实力，改善公司财务状况，并加快项目进度，提高公司盈利水平，从而增强公司发展后劲。

　　管理良好盈利出色

　　住宅地产的价值主要取决于物业的稀缺程度。商业地产的价值则包含更多的主观价值创造，与项目前期的规划以及后期的运营状况密切相关。公司管理能力强，具有国际化视野，虽然是纯民营企业，但营销全球化，直接面向国外客户，与世界500强企业建立了良好的关系，规划、开发、设计能力强。同时，公司战略超前，商业地产的介入时点早于其他开发商，集团主要的商业地产项目均在2006、2007年取得，成本非常低，而集团注入公司的价格也相对便宜。从2010年起，公司商业地产进入厚积薄发阶段。

　　截至目前公司项目储备总建筑面积 622万平米，其中商业地产达474万平米（包括了绍兴项目），住宅项目148万平米，分布在北京、青岛、沈阳、上海、南京、苏州、常州、常熟、徐州、嘉兴、昆山、芜湖、绍兴等13个城市，涵盖长三角和环渤海地区。

　　仍有新的增长看点

　　公允价值模式计量有利于公司业绩释放。2009年6月12日，公司第五届董事会第四次会议决议公告：同意公司会计政策变更及《投资性房地产公允价值计量管理办法（试行）》的决议。采用公允价值模式计量后，公司将不再对投资性房地产计提折旧或进行摊销，而会以资产负债表日投资性房地产的公允价值为基础调整其账面价值，公允价值与原账面价值之间的差额计入当期损益。考虑到公司从2010年起不断有大量新的优质物业计入投资性房地产，公司公允价值变动收益将大幅增加。而且公司多数项目处于城市核心地段，具有较好的升值潜力，未来能够持续贡献收益。

　　而REITs相关政策出台有望成为公司股价上行的催化剂。国务院在《关于当前金融促进经济发展的若干意见》中首次提出，将通过开展房地产信托投资基金试点来拓宽房地产企业融资渠道。有专家分析9、10月份有关方面可能推出REITs相关政策，果真如此则有望成为公司股价上行的催化剂。REITs可以发行后，公司融资渠道更加多样化，也可以吸引更多的资金进入商业地产，降低商业地产开发风险，提高商业地产估值。

　　盈利预测与投资建议

　　我们预计公司2009、2010、2011年的净利润分别为5.15亿、14.05、15.46亿，对应的每股收益分别为0.44、1.20、1.32 元/股（其中公允价值变动分别贡献0.22、0.43、0.46元/股），公司将在2010年业绩将获得爆发式增长。当前公司每股重估净资产(RNAV)为19.4元。考虑到公司业绩的快速增长，给予“买入-A”的投资评级及6个月20元的目标价。